LA POLITIQUE MONETAIRE

LA POLITIQUE MONETAIRE 

 

Introduction : l’économie des pays avancés avait connu une période d’inflation marquée entre 1973 et 1980, après les 2chocs pétroliers avec des taux supérieurs à 10%. Les 30 glorieuses, elles-mêmes, ont été marquées par une période assez inflationniste avec des taux en moyenne égaux à 5%. Les pays développés et un moindre degré, les pays en développement ont enregistré un tournant dans l’histoire économique au cours des deux dernières décennies avec une baisse importante des taux d’inflation amorcé au début des 80’s. 

 

Les politiques de désinflation engagées dans les pays anglo-saxons, à l’heure de la révolution libérale et monétariste des années 80, ont été suivies par l’ensemble des autres pays grâce à une plus grande sensibilisation des opinions publique face aux inconvénients de l’inflation. L’inflation présente différents inconvénients telles qu’une redistribution au détriment des agents économiques dont les patrimoines ou les revenus, ne suivent pas la hausse des prix tels que les retraités ou les bénéficiaires d’allocations publiques. Elle entraine des coûts structurels diffus et fait monter les primes de risque demandé sur les marchés financier. Elle entraine aussi une perte de compétitivité extérieure. 

 

La lutte contre l’inflation s’est appuyée dans tous les pays de l’OCDE d’abord sur des politique monétariste de limitation de l’évolution de la masse monétaire et d’augmentation des taux d’intérêt ; sur des politiques budgétaires restrictives ; un renforcement des pressions concurrentiel et une réduction des réglementations protectrice. Un des éléments majeur à été l’indépendance des banques centrale par rapport au gouvernement, fondé sur des considérations théoriques et des observations pratiques. Les politiques monétaires totalement discrétionnaires sont en théorie sous-optimale. Les études faites sur les résultats des politiques monétaires de différents pays industrialisés ont montré qu’il existait un certain lien entre l’indépendance des banques centrales et la maitrise de l’inflation. La question de l’indépendance des banques centrales va d’ailleurs de pair avec la définition de leur marge d’action et leurs objectifs : la seule lutte contre l’inflation peut mener à des comportements trop rigoureux au détriment de la croissance et de l’emploi. L’indépendance ne doit donc pas empêcher un dialogue voire une coordination entre les autorités monétaires et politique d’une manière informelle aussi bien qu’institutionnelle. Selon certain, ces politique de désinflation on pesé fortement sur la croissance et les emplois : l’augmentation du chômage conséquence des politique de désinflation, a contribué en retour à réduire le rythme des hausses de salaire et à inverser les anticipations inflationniste. 

 

I. Du voile monétaire à la théorie quantitative 

 

L’approche classique isole la sphère monétaire et la sphère réelle. Pour les classiques la monnaie est un voile dans la mesure où elle ne peut modifier les conditions de l’échange de biens et services. La monnaie ne peut être désirée pour elle-même, elle n’a pas d’influence sur les échanges dans la mesure où elle est indépendante de la valeur intrinsèque du bien acquis ou vendu. Son prix d’équilibre, le taux d’intérêt est alors la résultante de la confrontation entre l’offre et la demande de monnaie. Toutefois, pour construire la courbe d’offre de monnaie il est nécessaire d’apprécier l’effort que le détenteur de monnaie est disposé à effectuer pour épargner et prêter ses disponibilités en reportant sa propre consommation : de la « monnaie voile «, l’analyse classique passe ainsi à la « monnaie marchandise «. L’analyse classique développe la théorie quantitative de la monnaie à travers l’équation suivante : MV = PT équation de Fisher, avec M stock de monnaie, V vitesse de circulation de la monnaie, P niveau général des prix et T volume de transaction. Cette équation permet d’expliquer pourquoi la quantité de circulation de monnaie est plus rapide que l’augmentation de l’activité économique provoque une augmentation du niveau des prix. P est déterminé par le stock de monnaie M. Cette relation entre masse monétaire et prix exprime donc une conception de l’inflation : celle-ci n’est dû qu’a un excès de monnaie et l’émission de monnaie n’a d’influence que sur le niveau des prix. Dès lors la régulation de la masse monétaire permet de juguler l’inflation sans conséquence sur les grandeurs réelles de l’économie. Cette approche est remise en question par l’analyse keynésienne qui donnera une justification et politique monétaire accommodante. 

 

II. Les politiques budgétaires accommodantes : le cadre d’analyse keynésienne 

 

La remise en cause keynésienne de la dichotomie (séparation) 

L’approche keynésienne prend pour hypothèse la fixité des prix et arrive à la conclusion qu’une politique monétaire active peut avoir pour effet d’améliorer les niveaux de production et l’emploi. La remise en cause par Keynes de la dichotomie classique sert de fondement au modèle ISLM élaboré par Hicks et Hansen. Deux hypothèses de l’analyse classique sont remises en cause. D’une part l’hypothèse de vitesse de circulation de la monnaie constante est abandonnée. Et la demande de monnaie peut se justifier par elle-même. Keynes met ainsi en évidence trois motifs spécifiques pour cette demande : un motif de transaction, un motif de précaution et un motif de spéculation (qui est une fonction décroissante du taux d’intérêt, c'est-à-dire que les agents constituent des encaisses liquide d’autant plus important que les taux d’intérêt sont fable). En effet la propension des agents à placer leur épargne dans des titres plutôt que de détenir des liquidités est faible car le risque qu’ils prennent serait peu rémunéré. Le cours des titres est corrélé au taux d’intérêt : lorsqu’ils sont élevé les cours des obligations sont bas et les agents anticipent une hausse des cours et donc des plus-values. Les agents préfèrent alors les titres à la monnaie. Inversement si les taux d’intérêt sont faibles, les agents appréhendent des moins-values et préfèrent s’en prévenir en détenant des liquidités plutôt que des titres. Pour Keynes la demande de monnaie est donc instable, ce qui remet en question la formule de Fisher et le taux d’intérêt affecte la demande de monnaie. 

 

La stagflation, limite des politiques accommodantes 

Durant les années 70, la pratique des politiques économiques accommodantes s’est largement étendue. Pourtant le mécanisme s’est profondément déréglé avec l’apparition de la stagflation. Malgré l’inflation, la croissance demeurait faible et en tout cas insuffisante pour enrailler la progression du chômage, d’où une stagflation : coexistence de l’inflation et d’une fable croissance. L’inflation entraine de nombreux problèmes puisqu’elle brouille les calculs des agents économiques. Elle conduit à des transferts de richesses des créanciers vers les débiteurs en provoquant l’érosion de l’épargne et du pourvoir d’achat. Elle constitue en outre un phénomène qui menace de s’emballer. C’est donc cette période de stagflation qui remet en cause la pertinence des prescriptions keynésiennes et qui ouvre le change à un renouveau théorique. 

 

III. Le renouveau de l’analyse quantitative : le monétarisme 

 

A l’opposer des recommandations keynésienne de politique monétaire discrétionnaire, les monétaristes (Friedman, Hayek) relayer par la nouvelle économie classique (Sargent, Wallace, Lucas, Römer, Barro) vont proposer à partir de 60’s d’encadrer la politique monétaire dans des règles strictes. 

 

Des hypothèses différentes des keynésiens 

Pour les monétaristes, la demande de monnaie est une fonction stable et l’inflation trouve sa source dans la création monétaire. Les variations de la quantité de monnaies n’ont d’effet que sur la hausse générale des prix sans modifier le niveau de production, d’emploi et les taux d’intérêts réels qui sont déterminés par le jeu du marché. Les politiques monétaires n’ont d’influence que sur les taux d’inflation, dès lors la politique monétaire n’a pas pour objet de fixer ni le niveau d’emploi, ni le niveau des taux d’intérêts réels mais elle contribue à stabiliser le système économique. La politique doit engendrer un niveau des prix stable ou croissant à un rythme connu à l’avance. Pour les théoriciens de la nouvelle économie classique les agents économiques sont capable d’anticipé les effets de décision de politiques économiques. Ces anticipations rationnelles (au sens où elles utilisent toute l’information disponible et l’intègre dans un modèle économique cohérent) rendent veine les décisions de politique économique. Ainsi une politique monétaire accommodante n’aura aucun effet sur la consommation car les ménages augmenteront leur épargne en prévision d’une augmentation de l’inflation. Par conséquent, il n’y a plus de « politique monétaire « mais la simple gestion d’un agrégat déterminé par l’environnement économique. 

 

Des recommandations de politiques monétaires divergentes 

Concernant les modes d’action, les monétaristes préconisent l’adoption de la masse monétaire comme cible et l’indépendance de la banque centrale par rapport aux prescriptions des autorités politiques. L’existence de délais de réaction nombreux et mal connus justifie le recours à une politique monétaire automatique plutôt que discrétionnaire. En effet, la politique discrétionnaire perturbe la réalisation du retour naturel de l’économie à l’équilibre. La masse monétaire doit croitre d’un taux fixé à l’avance et proche du taux de croissance de l’économie. Les orientations doivent être définies à moyen terme et ne doivent pas varier en fonction de la conjoncture. La politique monétaire doit être neutre. Les recommandations de Milton Friedman pour une politique monétaire neutre consiste donc en : 

 

- La fixation d’un objectif de croissance d’un agrégat monétaire qui soit compatible avec les objectifs de croissance de la production à long terme et qui garantissent la stabilité des prix ; 

 

- La nécessité d’annoncer systématiquement, longtemps à l’avance et de façon progressive les modifications du taux de croissance de la masse monétaire ; 

 

- La simplicité et la lisibilité des mesures adoptées par les autorités monétaires ; 

 

- Le souci de ne pas manipuler les taux d’intérêts et les taux de change. 

 

IV. Les politiques monétaires strictes se sont imposées malgré des politiques récurrentes 

 

Les banques centrales ont consacrées la lutte contre l’inflation comme objectif premier. A partir de la fin des années 70 la persistance de tensions inflationniste dans les économies occidentales a conduit les autorités monétaires à modifier leur politique dans le sens d’une gestion plus stricte de la masse monétaire. Apres les états unis qui ont pratiqué dès 1979 une politique de base monétaire très serré, la France a mis en œuvre, à partir de 1983 une politique de maitrise monétaire qui s’est incarnée dans la désinflation compétitive. 

 

Les avantages de la stabilité des prix 

La politique monétaire, après avoir été utilisée comme levier d’une politique économique expansionniste est devenue un des instruments de la lutte contre la hausse des prix. Sont rôle centrale dans la lutte contre l’inflation a été consacrée par l’indépendance accordée aux banques centrales et plus particulièrement, à la BCE. Le principe de la politique monétaire mené par la BCE est de disposer d’une monnaie qui bénéficie d’une prime de risque très faible sur les marchés internationaux de capitaux : convaincue des possibilités d’appréciation de la monnaie, les opérateurs de marché l’utilisent comme réserve de placement. Elle doit permettre de réaliser les enchainements vertueux suivants : 

 

- L’appréciation de l’€ doit forcer les entreprise à améliorer la qualité de leurs offres et à rechercher des gains de productivité pour proposer des biens suffisamment concurrentiels sur le marché international. Cette recherche doit permettre d’accentuer la spécialisation vers des secteurs de haute technologie plutôt que vers des domaines en déclin où les entreprises bénéficiaient d’échanges protégés. 

 

- Les anticipations des marché sur la force de l’€ doivent permettre d’offrir une rémunération moindre de l’épargne et donc de diminuer progressivement les taux d’intérêts qui n’auront plus à comporter une prime de risque. 

 

- Les marges croissantes dégagées par les entreprises, ainsi que la baisse des prélèvements publics pour financer des déficits assument le financement d’un investissement plus important, facteur de relance de l’activité puis de l’emploi. 

 

Par cette politique, l’Europe cherche à rejoindre le cercle vertueux d’appréciation de la monnaie, de maitrise de l’inflation, de réalisation d’excédents commerciaux et de renforcement de la croissance économique et de réduction de taux de chômage. Cette stratégie nécessite la poursuite des réformes structurelles dans trois domaines : 

 

- La maitrise des dépenses et de la dette publique, sans laquelle une partie des ressources dégagée par l’économie est engagé pour financer les dépenses courantes de l’état qui s’avèrent difficilement réversible et ne contribue que rarement à l’accroissement durable du potentiel de croissance. 

 

- La poursuite des efforts de réforme structurelle dans les domaines de l’emploi, de la protection sociale et de la santé, de l’éducation et de la formation afin de multiplier les opportunités d’emploi en développant notre potentiel de production. 

 

- L’augmentation de la productivité économique et son orientation vers les activités à forts contenus technologiques et scientifique. L’objectif de cet effort est d’accroitre le taux de croissance potentiel à long terme et donc de favoriser un sentier de croissance durablement non-inflationniste. 

 

Des résultats probants en matière de lutte contre l’inflation 

 

La flambé du prix du pétrole eu début des 70 puis des 80 montre l’évolution des politiques monétaires menés et les résultats obtenus. A ce titre la manière de la FED a réagie lors de ces deux choc pétrolier est révélatrice. Lors du premier choc elle avait rapidement abaissé ses taux directeurs afin de soutenir la production. L’inflation américaine ayant atteint son plus haut niveau en février 1974 (12%) dans les deux qui ont suivit le taux des Fed Funs (principaux taux directeurs de la FED) est resté inferieur de 2,5% en moyenne par rapport au taux d’inflation. Lors du second choc pétrolier l’inflation à enregistrer un pic de 15% en mars 1981 et au cours des deux ans qui ont suivit, le taux de Fed Funs est resté en moyenne supérieur de 4% à celui de l’inflation. Ainsi la politique monétaire américaine a été beaucoup plus restrictive et donc anti-inflationniste lors du 2nd choc pétrolier permettant au niveau des prix de redescendre plus rapidement. 

 

En Europe, l’inflation demeure à des niveaux très bas. De 1999, date de la création de la BCE à 2005, le taux d’inflation de l’UEM est en moyenne de 2% se qui correspond à l’objectif officiel. Il peut être comparé au taux de 2,3% qui a été constaté lors des 6 années précédant l’entrée en fonction de la BCE. 

 

Afin de lutter plus efficacement et durablement contre les tensions inflationnistes, les autorités chargées de la politique monétaire ont acquis leur indépendance vis-à-vis du pouvoir politique. La crédibilité de leur action est vérifiée par l’enchainement suivant : 

 

- La politique monétaire constitue le meilleur instrument pour lutter contre l’inflation dans la mesure où conformément au principe monétariste, la hausse des prix résulte toujours d’une offre excessive de monnaie. 

 

- Une banque centrale indépendante n’est pas soumise à l’aléa de pressions externes qui pourraient avoir pour objet d’utiliser la politique monétaire à des fins de relance conjoncturelle. 

 

On a pu constater que l’indépendance des banques centrales s’est révélée relativement efficace même si certaines limites ont été soulignées. Par exemple, le maniement des taux d’intérêt peut aboutir à des effets de maniement perturbant. Les fluctuations des taux d’intérêt peuvent par exemple sur la valeur des titres de dettes cotés sur le marché. Une baisse des taux d’intérêt entraine une appréciation des obligations émises antérieurement et servant un intérêt plus élevé. Les décisions prises sur les taux d’intérêt ont donc un effet important sur l’évolution des marchés financiers.